2026年5月4日
概要
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美股市场重上新高，但市盈率溢价却保持不变。 同时，多个环球市场估值有所重估（右图）。 背后原因何在？ 答案在于利润。
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新兴市场债券息率于中东冲突初期急升，这是受到能源引发通胀急升的忧虑影响。 但自4月初停火以来，新兴市场本地利率及货币已显著回升，尤其是匈牙利、墨西哥和韩国这些受打击最严重的经济体。 由于可见新兴市场的韧性正逐渐增强。
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前联储局主席耶伦曾戏言，增长周期“不会自然衰亡”，而是因外来冲击或政策失误而终结。
本周重点图表——英国政府债券重返90年代水平
联邦储备局（联储局）、欧洲央行和英国央行下周将举行会议，但大概不会有任何政策变动。 由于前景未见明朗，投资者将密切关注决策官员对通胀与增长风险的评估，而各国央行或会对政策选项保持开放态度。
英国政府债券息率目前达到了英国央行独立以来的最高水平。 投资者应否担心债券衞士（bond vigilantes）？ 还是不容错过如此吸引的入息机会？
虽然英国30年期政府债券息率重返90年代末的水平，但平心而论，近期的走势主要集中于短债。 利率预期在3月急升，市场预测英国央行将在2026年加息三次。 时至4月，预期回落至加息两次。 假设这些加息行动成真，长期英国政府债券将走势如何？
其中一个可能性是长债将进一步遭抛售，毕竟，投资者仍然忧虑英国债务高企、经济的通胀风险高，及政策协调度不及其他欧洲国家。 但市场已消化众多不利因素，这意味着息率本身将主导短债走势。
即使英国央行加息，长债亦可能上扬，前题是增长忧虑开始主导、当局恢复抗通胀的公信力，或投资者受入息机会吸引。 根据金融理论，高起步息率和曲线向上倾斜，均属预示未来高债券回报的两大最佳指标。 英国政府债券的量化讯号似乎开始向好。
因此，即使息率曲线可能进一步趋向陡峭，投资者将难以忽视英国政府债券所带来的套利收益。
市场焦点
表现扩展至股息
美国的增长与人工智能领域继续是环球股票投资者的焦点所在。 但有一项在总回报之中占有重要比重的回报动力尚未受到关注——这便是股息收入——并变得越来越亮眼。
原因有以下数点。 首先，股息一直是创造财富的主要引擎。 2000年以来，股息再投资在多个市场贡献了逾半的累计股票收益。
其次，股息流可以稳定市况波动。 根据往绩，股息派付的波幅低于利润，在市场受压时期可发挥稳定作用，尤其是现金流和资产负债表稳健的企业。
第三，股息收益率的表现就如股票“因子”。 2005年以来，于不同宏观环境下，股息收益率在各项量化策略均带来正回报，在经济复苏、高通胀和较高利率的环境下尤其出色。
投资组合方面，一些市场研究显示优质的收息股可以与长线增长型股票互补，减少对单一主题的依赖，并支持入息成为回报的来源。
市场动向…
利润溢价
美股市场重上新高，但市盈率溢价却保持不变。 同时，多个环球市场估值有所重估（右图）。 背后原因何在？
答案在于利润。 美国2026年利润增长预期为15%，限制了估值向上。
另一方面，其他地区的市盈率从折让变为溢价。 台湾尤其突出，以历史水平来看是最“昂贵”的市场，其溢价较平均市盈率高出逾20%，主因是台湾在人工智能硬件供应链占有核心地位。 南韩亦受惠于人工智能热潮，股价上涨动能强劲，预期利润增长达100%，令韩国市场仍处于折让。 巴西也值得留意，作为主要石油出口国，去年市盈率折让30%，现已转为7%溢价，这部分反映出投资者对新兴市场的风险气氛回升。
整体而言，有迹象显示环球市盈率折让正在收窄，意味投资者需要更加努力地寻找价值所在。
新兴市场的韧性
新兴市场债券息率于中东冲突初期急升，这是受到能源引发通胀急升的忧虑影响。 但自4月初停火以来，新兴市场本地利率及货币已显著回升，尤其是匈牙利、墨西哥和韩国这些受打击最严重的经济体。 由于可见新兴市场的韧性正逐渐增强。
初期的抛售部分是由于投资者假设将重演2022年货币政策迅速收紧的情况。 但新兴市场的政策已发生变化。 一些新兴市场央行（如墨西哥和南非）在冲突爆发初时已倾向减息。 多间央行拥有较高实际利率缓冲，以应付通胀高企，并拥有可信的政策框架。 整体而言，这限制了新兴市场对可能只属暂时性的能源价格冲击出现过度反应。
不过，新兴市场息率在短期内仍难以重返冲突前水平。 现货通胀上升和通胀预期变动的风险，令短期利率保持僵固，而能源受阻将逐渐传导至价格。 虽然如此，新兴市场应对外围冲击的能力已明显增强。
有什么因素导致衰退？
前联储局主席耶伦曾戏言，增长周期“不会自然衰亡”，而是因外来冲击或政策失误而终结。
古德斯皮德（Tyler Goodspeed）在其新作《经济衰退》（Recession）中指出，美国经济下行甚少是由单一原因造成，往往是多种因素导致，包括商品和劳动市场受阻，以至重大“金融事故”。 最严重和持续时间最长的衰退往往出现在战争期间。 负面供给冲击、信心效应欠佳及金融环境收紧均会加剧衰退。
于现时的能源冲击下，这个观察别具启发性。 他指出，油价急升是反复导致战后美国衰退的主因。 他亦挑战传统的经济盛衰周期理论，认为供给侧冲击（如能源供应受阻）会成为增长“瓶颈”，推高全体经济成本。 对政策官员而言，难题在于如何在不引发通胀或失业上升的情况下应付供应冲击。 因此上各国央行政策会议的信息将备受关注。
过往表现并非未来回报指标。 息率水平不获保证，日后可升或可跌。 仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。 多元化并不能确保盈利或防止亏损。 所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。 指数回报假设所有分派再投资，不反映费用或开支。 您不能直接投资于指数。 所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。 资料来源：汇丰投资管理、Macrobond、彭博、Refinitiv及Factset。 数据截至2026年4月30日（英国时间上午7时30分）。
| 重要事件及数据公布 |
上周市场概况
本周市场展望
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| 市场回顾 |
环球股市受压，油价逼近2026年高位。 美股略跌，本周科技业公布关键的第一季财报，费城半导体指数近期急升后回落。 道琼斯欧洲50指数和富时100指数延续近期弱势，受欧洲增长忧虑加剧所影响; 日经225指数一度触及历史高位，其后表现整固。 其他亚洲股市个别发展：科技股转强推动Kospi指数创历史新高，上证综合指数亦上扬; Sensex指数和恒生指数则下跌。 利率方面，投资者持续评估主要央行公布政策决定后的货币前景。 美国国库券息率上升，通胀担忧持续; 欧洲和日本政府债券息率亦上行。
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